京东2022一季度财报前瞻：在疫情封锁期间保持韧性，高盛维持买入评级

尽管疫情的局部地区封锁带来了短期不利影响，投资者也担心腾讯在早些时候发行的京东股票带来的流动性压力，但跟同行相比，京东继续展示出了韧性，其在上海的日常配送能力在4月底恢复到封城前水平的80%，而4月初的最低点为20%，这得益于其独特的1P + 3P零售业务和强大的供应链能力。在5月17日发布的第一季度业绩，高盛预计集团营收增长16%(前值18%)，京东零售调整后的息税前利润/集团净利润为3.0%/1.1%，与去年相比下滑1ppt/1ppt，主要来源于新冠疫情、春晚赞助以及京喜拼拼小程序相关支出的影响后。第二季度，高盛预计集团收入增长10%(前值15%)，京东零售息税前利润/集团调整后净利润率为2.7%/1.4%。维持买入评级。

自3月中旬以来，疫情的爆发和封锁导致供应链严重中断，3月行业快递包裹量下降至-3%(1 - 2月为20%)，在4月第一周进一步恶化至-13%，国家统计局（NBS）在线商品销售3月仅增长3%(1 - 2月为12%)。尽管供应链中断，但疫情和供应链瓶颈均已连续缓解，全国新增感染人数大幅度下降，目前本土新增确诊人数已下降至3000+(4月峰值约3万例以上)，行业包裹量增长恢复正值。4月下旬，京东上海地区完成订单量恢复到80%，全渠道解决方案帮助上海50%超市恢复运营。

考虑到高盛之前下调的京东物流第一、二季度的息税前利润，以及预计从第二季度开始的新业务投资的亏损将逐渐减少，预计京东零售第一、二季度非通用会计准则（Non-GAAP）的息税前利润将为3.0%/2.7%(2021年分别为4.0%/2.6%)。对于京东物流，将息税前利润下调至-3.1%/-4.0%，以反映供应链中断和产生的额外成本。据报道，在京喜拼拼上，京东于3月中旬将该计划从2021年初首次推出时的20多个省份缩减到4个省份(北京、山东、河南、湖北)。美团优选已经暂停了在北京、甘肃、青海、宁夏和新疆的业务。预测在第一、二季度集团非通用会计准则净利润率为1.1%/1.4%(2021年分别为1.3%/1.4%)

京东即将到来的618购物节将成为提振中国消费的关键日，各商业品牌今年将更积极地与京东合作，从而释放被压抑的消费需求。深圳市政府最近还通过京东和美团发放了5亿元人民币以上的优惠券，进一步刺激消费。地方政府对消费的支持将是未来几个月值得关注的关键。根据过往历史，618购物节通常贡献了京东第二季度交易额的40%。

图片来源：Company data, Syntun

投资者关注的焦点可能是第二季度和第22财年收入增长指引、京东零售和集团利润率前景。投资者将关注管理层对以下问题的评论:(1)在采购规模、广告和3P市场类别的帮助下，京东零售细分市场的利润率继续保持健康趋势的任何重申;(2)在推动增长方面，京东零售市场份额的持续增长，特别是在超市类别，(3)京东物流的投资规模。对达达集团的投资和新业务投资缩减，特别是京喜拼拼。高盛对第二季度-第四季度进行了熊市情景分析（见下图），假设在第三季度-第四季度出现周期性封锁，与上海的情况类似，估计第二季度收入增长5%(在熊市情景下，NBS在线零售商品销售额为-3%)，并延伸到第三季度-第四季度。在基本情况下，高盛预计收入同比增长10%，包括产品/服务净收入9%/22%，京东零售利润率为2.7%（+10bp），去年为2.6%(意味着全年京东零售利润率3.1%，与21财年持平)，21年第二季度调整后集团净利润率1.4%（2021财年为1.8%）。高盛基于sotp估值法将京东集团12个月目标价从109美元/425港元下调至102美元/399港元，维持买入评级。

图片来源：Company data, Goldman Sachs Global Investment Research

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