发达国家量化宽松的真相：国家债务激增、阶层跨越无望

经济的周期潮涨潮落，繁荣与衰退更迭变换。

然而在2008年的金融危机后，繁荣似乎已成为市场中永恒不变的主题，衰退只是庸人自扰下的杞人忧天。

即使在注定载入史册的黑天鹅事件——新冠疫情爆发的2020年，全球资产价格在3月的剧烈震荡下跌后便迅速开始回升，以美股为代表多项资产在此后不断创出价格新高。

造成这种奇异景象的，正是现代货币理论（MMT）下的量化宽松（QE）。

1929-1933年间，由美国开始的资本主义世界经济危机导致了金本位的崩溃，大萧条同时也是第二次世界大战的背后推手。

这次世界经济危机摧毁了西方国家的金块本位制与金汇兑本位制，统一的国际金本位货币体系也随之瓦解。

二战之后的1944年，世界建立起美元为中心的布雷顿森林货币体系，促进了战后资本主义世界经济的恢复和发展。然而因美元危机与美国经济危机的频繁爆发，以及该制度本身存在的固有矛盾性，布雷顿森林体系最终于1971年8月15日被尼克松政府宣告结束。

此后，世界便正式迎来信用货币时代——以国家的信用为担保发行货币，理论上想印多少货币就印多少，国库里没有黄金也照样印钞票。

信用货币带来的好处显而易见。国家可以通过控制货币发行量来调节经济，经济不行的时候多发一点点， 因为有乘数效应，从而带动宏观经济的发展。

也正因如此，2020年美联储才能出手巨量流动性注入市场稳住股市和经济。

也有反面例子，比如在战争时期，管不了那么多，印了再说，甚至会导致国家信用的破产，典型的例子就是通胀率爆表的委内瑞拉货币，还有1997年7月由于泰国放弃固定汇率制导致的亚洲金融风暴。

01

次贷危机后全球债务规模只增不减

2008年，美国的次贷危机引发了全球性金融危机，世界各国纷纷被卷入其中。为尽快从困境中恢复，以美国为首的发达国家实施低利率甚至零利率，超宽松货币政策，并大举借债，但是与此同时，围绕高水平且不断积累的主权债务担忧也与日俱增。

以下为智堡制作整理的美联储资产负债表扩张图：

可以看到，2008年8月开始，美联储开始了首次资产负债规模的激进扩张，而到2019年下半年后，美联储更是疯狂扩表，其负债规模几乎呈直线上升趋势。2020年的新冠疫情导致大量实体行业停摆，政府为维持经济稳定再次加速了这样一过程。

另外，日本央行在安倍晋三当选首相后，以安倍经济学加速实施了一系列刺激政策，日本央行的资产负债规模也从2013年开始持续大幅扩张，新冠疫情同样加速了这一过程。

欧洲央行也是类似情况。

从上述数据可以看出，转折点均发生在2008年的次贷危机后，而除非发生系统性的改变，否则这一情况只会愈演愈烈。

今年6月，美联储资产负债首次突破8万亿美元，去年2月底这一数据仅略高于4万亿美元，这意味着15个月其负债规模几乎翻了一番。

截至2021年7月21日，美联储总资产负债规模达8.24万亿美元。这在十年前是无法想象的水平，因为在次贷危机前，美联储的资产负债表规模仅略高于8000亿美元。

根据万得和国海证券研究整理的数据，近30年来，美联储资产负债表规模与标普500指数的走势极为相似。

几乎可以说，美联储就是美股市场上最大的庄。

02

量化宽松导致不平等加剧

总体来说，量化宽松（放水）一定会造成社会财富分配的更加不平等。

据《21世纪资本论》书中观点，在钱多的时候，钱作为一种生产要素将变得比较易得且大量存在，这种情况下以钱投资的收益将更大幅超越以劳动作为生产要素的赚钱效率，而这件事造成的后果显然是加剧贫富差距。

大量流动性需要寻找新的资金回报出口。而积极参与全球性货币放水的市场，本质上是在对冲货币购买力的贬值。

每一轮楼市和股市繁荣的背后，都意味着在这个上行周期中参与度不足的人，收入结构单一的劳动收入者的财产被变相收割。

通货膨胀的速度超过商品生产的速度，在保证基础商品（主要为食品、衣物）价格稳定的前提下，增发的货币不足以被抵消，这些货币进入楼市、股市、大宗商品等市场，推动资产的价值升高。

而在上述过程中没有购买资产的人，就是仅靠出卖劳动力获得收入的无产者，他们的资产在全人口序列中所处的位置，在资本的剧烈扩张和他们被剥削剩余价值的情况下进一步降低，个人财富在社会总财富的快速增长下被快速稀释。

劳动所得远远跑不赢资产增值。

熊市是收益率的游戏，牛市是本金的游戏。而这轮全球疫情后的放水，更是个上车的游戏：涨的都是有钱人的资产，而不是普通人的薪资，即使是人人参与的股市，也是大户股东获益最多。

放水不一定引起通胀，但一定会导致贫富更分化。

03

量化宽松是个无限游戏吗

当债务变为一种资产，似乎只要无限发币，这场游戏就可以永远持续下去。

去年12月，查理芒格在的加州理工举办的一次访谈活动中，对规模空前的量化宽松和财政赤字发出了警告：

我们处在未知的水域，过去没有人像我们现在这样长期大规模印钞而不造成任何严重的后果。我认为我们离玩火很近，一些欧洲政府最近以1%的利率借了100年期的债，这太奇怪了。

国际金融研究所（IIF）数据显示，2020年全球债务规模高达全球经济规模的355%，较2019年暴增35%，远超金融危机时期2008年和2009年的上涨10%和15%。

主权债务风险属于系统金融风险范畴，一旦大量主权债务无法按期偿还，该主权国家便会爆发债务危机甚至蔓延至其他国家，造成区域性甚至全球性的经济金融动荡。

美国财政部长耶伦曾表示，美国今夏可能用尽举债能力。美国《财富》杂志称，如果不提高举债上限，可能出现美元遭到挤兑以及美元作为世界储备货币走向穷途末路。

一些偏右派人士，例如曾成功预测08年金融的危机的证券经纪人Peter Schiff、曾任美国财政部长及哈佛大学校长的的Lawrence Henry Summers等人，都担心通货膨胀与货币贬值带来的一系列负面影响。

Guy Standing等激进思想家也对由量化宽松引发的资产价格上涨表示不满，并表示这令央行的身份由负责经济稳定的保证人，转换为了经济不平等的承保人。

担心金融体系失控的人，同样也存在于央行内部中。

今年6月，即将卸任的英国央行首席经济学家Andy Haldane在备受瞩目的货币政策委员会上请求缩减QE规模，但他的这一建议很快便被其他人所否决。

启动QE远比结束它要容易的多，因为结束意味着需要为此承担巨大代价。任何试图在停止QE的同时，又可以做到全身而退的想法都是痴心妄想。

创造了如此多的信用货币后，人们正陷入一种永无止境的困境，一种央行不继续向市场注入流动性，现代货币体系就无法继续存在的困境。

最终，或许除了像罗斯福在大萧条时做的那样——重塑国际金融体系之外，别无他法。

对央行的不信任，也是为什么有如此多的人在早期热衷比特币的原因。

比特币在次贷危机之际被创造出的本意，是为了对抗中心化的金融寡头，虽然它创造了大规模的财富转移，但现在也成为了富人们掠夺普通人财富的工具之一，现在这一市场总市值已超过1.5万亿美元。

越来越多的加密货币、稳定币，也给整个体系带来了更多的不稳定因素。

04

影子银行

既然量化宽松既会导致不平等加剧，还会增加政府负债压力。为什么还要持续进行？

必须延续量化宽松根源性问题之一是“影子银行”——这个游离于银行监管体系之外，可能引发系统性金融风险的团体。

美国太平洋投资管理公司执行董事麦卡利（McCulley）于2007年首次将影子银行（Shadow Banks）定义为“与传统的、正规的、接受央行监管的商业银行相对应的金融机构，它们筹集到的多为短期的不确定的资金。由于游离于联邦政府的监管之外，它们没有再贴现的权利，也不能加入存款保险组织。”

这些机构通常包括投资银行、对冲基金、货币市场基金、债券保险公司、结构性投资工具（SIV）等。危机前的经济繁荣其实潜藏着泡沫的聚积，影子银行设计出各种结构复杂的证券化产品，打包出售给世界各地的投资者(或投机者)，其规模迅速膨胀，几乎能够与传统商业银行持平。

这些影子银行现在管理着超过200万亿美元的资产存量，这不仅令加密货币总估值在其面前显得相形见绌，也大大超过了全球的GDP的水平(2020年的全球GDP总量为84.6万亿美元）。

今天，仅一家资产管理公司贝莱德便管理着超过8万亿美元的全球储蓄，这些公司的发展已经超出了“主流”银行提供服务的规模和能力。

没有一家传统商业银行能够吸收这些资金，也很少有政府愿意为个人账户提供超过10万美元的担保，新形式的银行业务，即这些影子银行，回应和容纳了大量全球化资本的需求。

影子银行避免了对信用社会结构的依赖，并且避免了法律体系的监管。但由于它在央行完全没有提供额外的货币供给的情况下，进行放贷以及发行MBS之类的各种金融产品，所以也在“创造货币”。然而又没有遵守商业银行的规定，例如巴塞尔协议。

然而，影子银行也会依赖主权机构的权威和信用价值。因为私人银行家严重依赖政府发行的主权债券，作为回购交易中最安全的抵押品。

据金融博客零对冲，通过影子银行借入的欧元中，有三分之二是欧元区内部发行的主权债券作为抵押品支撑的。

影子银行活动导致的任何政府债券价值下降，都会影响政府的借贷成本，并最终影响财政决策。

与传统银行现金挤兑引发的金融恐慌不同，影子银行的问题是回购市场的挤兑。

次贷危机的爆发源于回购市场挤兑，它引发了连锁反应并最终传导到传统银行。将全球经济带入水深火热之中。

由于影子银行的金融产品在结构上更为复杂，更容易受到波动和债务危机影响。当资产价格下跌时便有可能形成负循环并最终酿成灾难性后果。

最为糟糕的是，这些影子银行的资金对经济具有如此重要的系统意义，所以当它可能衰败时，央行便会进行量化宽松，这是央行面对这种反复出现的威胁时不得不采取的补救措施。

于是各国央行被迫对市场进行干预，并将量化宽松作为了首选武器。

而在危机之后，许多国家收紧了商业银行的资本充足率规定，但对影子银行几乎无计可施。

十多年来，在面对这头怪物时我们的经济系统一直十分脆弱，然而我们却从未能将其驯服。事实上，它在全球金融体系中所占比例一直在持续增长。

每当巨大的影子银行摇摇欲坠时，实体经济的信贷就面临灾难性的收缩威胁。只要允许这个体系继续存在，除了由纳税人支持的央行拯救私人市场外，别无他法。

18世纪，在资本主义主义蒸蒸日上之时，亚当·斯密提出了自由市场上存在一只”看不见的手”，即在个人追逐私利、生产和消费的自由过程中，通过分工和市场的作用，整个社会的利益最大化将会水到渠成地实现，人们不需要过多地干预自由市场。

——这当然是错的，但我们也发现了没有什么方案可以完美地解决所有问题。

让世界摆脱量化宽松的唯一方法，似乎只有解构、重建、监管和稳定整个金融体系，从而使信贷创造的特权与所要负担的责任相平衡。如果自由资本的别名是跨越国界，远离监管，那我们同样需要对此严控。

若非如此，我们将始终无法摆脱量化宽松带来的阴影。