贸易战“战火”烧向股市 中美资本市场耐受力比拼（图）

中美贸易战愈演愈烈之际，两国资本市场再受冲击。自5月5日美国总统特朗普（Donald Trump）宣布对中国商品继续加征关税以来，截至5月21日，中国沪深300指数累计下跌6.3%；美国标普500指数累计下跌2.8%。 

在2018年中美贸易战相持阶段中，中国上海证券综合指数和创业板指数的振幅均超过30%；美国标普500指数和纳斯达克指数的振幅也超过了20%。相比之下，2019年中美投资者面对风云突变的中美关系时显得更加从容。 

从两国资本市场的表现来看，中国投资者对中美贸易战的担忧更甚，且更缺乏理性。首先，中美贸易战爆发后中国股市的跌幅更大，反映出中国投资者认为本国经济将受到更大的冲击；其次，中国股市自美国首次透露出加征关税意向时（2018年5月）便开始下跌，而美国股市几乎是等到中美贸易谈判停滞之后（2018年10月）才开始大幅下跌，表明中国投资者对贸易战影响的判断更加不理性。 

当然，中美两国经济景气程度的不同也导致投资者对贸易战的敏感度不同。2018年，受到特朗普政府减税政策的刺激，美国经济正处于“繁荣期”，而中国经济则面临转型升级带来的下行压力。特朗普政府伺机发动中美贸易战或许正是看到了中国资本市场的不成熟以及中国经济的虚弱。 

然而，资本市场不成熟和经济下行压力大也使中国获得了非对称优势。中国资本市场不成熟导致A股市场对中国经济的重要性较小，且A股下跌对社会财富的影响也较弱。 

东方财富Choice数据显示，A股市场市值与中国国内生产总值（GDP）的比例为65%，而全部美股市值约为美国GDP的200%。中国A股市场的散户虽多，但是美国股市与本国居民福利的联系更为紧密。 

美国退休养老基金大多由专业投资机构管理，主要包含两部分：以401K退休金计划为主的约定提存金计划（Defined Contribution Plan，DC计划）和为了应对低储蓄率的个人退休账户（Individual Retirement Account，IRA）。美国雇员福利研究所（Employee Benefits Research Institute）的报告显示，股市是DC计划和IRA的主要投资方向之一。Wind数据显示，目前DC计划和IRA持有的股票资产占美国股市总市值的10%左右。 

相比之下，中国全国社会保障基金理事会数据显示，中国社会保障基金和养老基金占A股市值的比例仅为2%左右。因此，中美股票市场对两国居民的财富和福利的影响程度不同，股市跌幅相同的情况下，美国居民受到的冲击显然更大。 

此外，中国经济在中美贸易战之前就面临着较大的下行压力，A股市场的估值也因此处于历史较低水平。Choice数据显示，以5月21日的收盘价计算（剔除负市盈率公司），全部A股的市值加权平均市盈率为24.4，而全部美股的市值加权平均市盈率为43.2。中国GDP增长率高于美国，而中国上市公司估值低于美国。如此鲜明的反差表明中国股市被严重低估，或者美国股市被严重高估。 

目前，无论是美国股票市场的平均估值，还是美国投资者的风险偏好都要高于中国。同时，美国长短期国债收益率倒挂反映出美国经济正在陷入衰退，美国资本市场正在“高位跳水”的边缘徘徊。因此，一旦股市大幅下挫，美国股市的下降空间显然要大于中国股市。 

从中美双方的动作来看，中美之间的博弈不仅限于贸易战，资本市场也是重要的分战场。或许是由于新闻发布会总是在股市收盘后进行，中美两国都有意无意地在对方股市开盘前释放利空消息。近期，中国股票市场“国家队”（以中国证券金融股份有限公司、中央汇金投资有限责任公司为主组建的救市团队）频繁入市强拉股指，外汇市场也出现了类似的操作。由此可见，资本市场已经成为中美博弈的战场之一。 

经历了2018年贸易战引起的资本市场动荡之后，中美两国投资者面对贸易战升级产生的恐慌情绪均得到了抑制。然而，贸易战持续升级必然严重影响两国经济，而未来经济大幅下滑也终将引发资本市场更大的恐慌。 

当中美贸易战的“战火”再次烧向资本市场时，相同股市跌幅下美国居民财富受到的冲击更大，且极限程度下美国股市的下跌空间也更大。因此，中国资本市场虽然更加敏感，但是其耐受能力或许更强。